家电行业调结构 增协同+维持行业高景气度

上半年成本压力较大

原材料价格上涨对家电企业的毛利率带来负面影响。前9 个月中国大宗商品铜和铝的平均价格指数分别同比上涨了27.4%和26.2%，而且由于海外疫情导致港口拥堵和船期延误，期内海运费价格飙涨，以CCFI(中国出口集装箱运价指数)为例，今年前9 个月平均综合指数同比上涨了167%。其中，美东航线和欧洲航线上涨了93%和275%。原材料成本和运输成本上升侵蚀家电企业的毛利率。主要制造工序在国内而海外业务占比较大的企业JS 环球生活(1691 HK)和Vesync (2148 HK) 1H21 的毛利率分别下跌了3.1 和3.4个百分点。其中海运费对Vesync 上半年收入的占比从1H20 的2.9%提升到1H21 的7%。

提升高端产品占比，增强协同效应成为盈利增长的基石海尔智家以聚焦高端、成套、智能产品为策略，扩大全球市场份额。上半年卡萨帝收入同比增长74.4%，进一步夯实冰洗领域的龙头定位。主攻小家电领域的JS 环球生活(1691 HK)也致力于丰富产品线，提升平均售价，例如推出鸿蒙智联免手洗破壁机，智能碳钢釜电饭煲等高端产品，以及在海外推出Foodi 智能烤箱和智能扫地机器人等爆款产品。Vesync 方面也正研发全新智能安保产品和新智能空气清洁产品等。同时，小家电企业正通过扩大销售渠道增加收入，JS环球生活正将SharkNinja 产品引入中国。Vesync正在向线下渠道取得突破，进入美国主要线下零售商货架。家电企业正利用中国完善供应链、产品优势、零售优势加快全球化布局，增强海内外协同，突显制造成本优势。

家电行业基本面向好， 现时估值吸引

我们认为优质家电行业有能力抵御成本上涨，并通过扩大销售渠道/市场保持盈利高速增长。我们预期海尔智家/ JS 环球生活 / Vesync FY21E-FY22E 的净利润增长分别为29.4%- 38.0% / 20.7% - 32.5% / 27.4% - 38.5%。现在港股三家家电企业的市盈率均在其近1-2 年平均值负一个标准差附近。行业仍在高速增长阶段，现时估值吸引。未来原材料价格高位回落，成本压力有望边际改善，行业景气度将持续回升。我们维持对三家公司前景正面的看法，建议投资顺序：海尔智家> JS 环球生活 > Vesync 。